金融市场研究

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中国经济高频合成指数的设计与应用

程实, 张弘顼, 徐婕, 周烨

金融市场研究. 2024, (2): 1-8.

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本文基于16个高频指标构建ICHI指数体系。这16个先行指标分别来自消费、投资、出口和生产四个层面，基于对指标周度变动率的计算，本文通过标准化和逆转换得到了最终合成指数（包括消费景气指数、投资景气指数、出口景气指数、生产景气指数及综合景气指数）。通过拟合检测，本文发现5个高频景气指数均能较好地模拟中国经济活动短期内的运行状况。ICHI指数体系不仅丰富了宏观经济分析的工具箱，也为政策制定者和市场参与者提供了实时数据和预测工具。相比于2023年三季度，进入2023年四季度后，ICHI综合指数继续走强，而且消费、投资、出口和生产四个子指数在四季度表现均好于三季度，表明中国经济内生动力不断增强、有望在2024年加速回暖。

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利率市场化改革与企业创新：飞向收益还是飞向质量？

战明华, 卢垚, 詹知巡, 赵治辉

金融市场研究. 2024, (2): 9-24.

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利率市场化改革通过银行信贷渠道对企业创新可能产生两种相反的效应。实证研究表明，利率市场化改革对企业创新投入会产生正向影响，但银行也同时对创新企业实行信贷配给，导致风险较高的企业离开间接融资市场，更多通过直接融资市场获得资金支持。此外，利率市场化通过银行信贷对国有企业创新投入产生的中介效应小于民营企业，对高科技企业的中介效应弱于非高科技企业，短期贷款对企业创新产生的中介效应占比更大。应放开存贷款利率的“隐形约束”，加强对企业创新的监督，构建新型政商关系。

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气候变化的央行沟通：基于微博的文本分析

王博, 罗文婷

金融市场研究. 2024, (2): 25-37.

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随着经济社会飞速发展，气候问题已经成为人类面临的重大挑战之一。本文以央行微播2013—2022年发布的3 751篇博文为语料库，使用基于关键词自动迭代的主题检测模型，对气候微博进行主题识别以及文本分析。研究结果表明，在央行传统关注重点中，“央行微播”有关气候变化的新闻与金融稳定联系紧密。在应对政策方面，中央银行对货币政策的关注度明显高于审慎政策等其他类型的政策工具。语言表达方面，与非气候类型新闻相比，气候微博语句的不确定性以及模糊性有明显上升，且民众对气候微博的互动敏感性尚显不足。针对“央行微播”表现出的新闻传递特点和信息表达形式，本文建议未来应着力加强气候金融审慎监管框架的构建，突出央行沟通信息传递效果在新媒体沟通中的指导意义，为支持经济社会绿色可持续发展和低碳转型贡献更多金融智慧和力量。

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风景这边可好？境外机构债券持仓的推拉因素#br#

谭力丹, 谢洁玉

金融市场研究. 2024, (2): 38-48.

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境外机构对我国债券的持仓在2022年前后发生一些变化，引起广泛关注。本文基于2018年1月—2023年6月境外机构月度债券持仓数据，采用ARDL-ECM模型分析影响境外机构持仓变化的因素。实证结果表明，影响境外机构持仓长期趋势和短期波动的因素不同：短期因素是我国债券收益率和全球金融风险水平；长期因素是我国经济基本面和全球金融周期；人民币汇率的影响较弱。本文为理解境外机构债券投资及汇率、利率在跨境资金流动中的作用提供一个经验证据。

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平台驱动还是做市商驱动？国外信用债电子交易平台辨析

孔令文

金融市场研究. 2024, (2): 49-63.

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电子交易已在境外债券二级市场占据重要位置。海外信用债领域形成了以MarketAxess为代表的平台主导型电子交易模式和Tradeweb为代表的做市商主导型电子交易模式。MarketAxess模式更成功地激活了信用债交易，更适合扁平化的市场结构。从发展能力看，MarketAxess平台处于该生态的核心，其发展对经纪商、做市商的依赖度均较低，打造了很高的独立发展能力。以Tradeweb为代表的做市商主导型电子交易模式主要在利率债领域表现优越，适合分层化市场结构，相对不利于信用债市场活跃。在该生态中，做市商处于核心位置，平台发展相对依赖于做市商的友好关系和功能发挥，注重做市商的培育和激励。在交易方式方面，RFQ与all-to-all并重发展是提升中低流动性品种交易的关键。All-to-all交易机制的成功需要交易平台提供共同的交易对手方。智能化交易辅助工具是提高RFQ、all-to-all交易能力的重要支撑性手段。

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资本市场开放能否遏制企业非效率投资？——来自“沪深港通”的准自然实验

范德胜, 赵玉茜, 杨晶晶

金融市场研究. 2024, (2): 64-75.

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随着资本市场开放进一步深化，中国经济迈入高质量发展阶段，如何为企业提质增效，是当下我国转型发展难题。本文以2010—2022年A股非金融上市公司为研究对象，通过构建双重差分模型，分析“沪深港通”制度开通这一准自然实验对企业非效率投资的影响。研究结果显示，以“沪深港通”政策为例的资本市场开放主要通过缓解融资约束和减少代理成本这两个渠道抑制企业非效率投资水平，而降低代理成本这一渠道在过度投资的企业中更为明显。进一步研究发现，资本市场开放对信息透明度低、董事会独立性强的企业的影响更显著。研究结果在微观层面提供了资本市场开放所带来正向效果的经验证据，为资本市场制度改革提供有益启示。

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数字金融提升了城市的创新活力？——来自253 个城市专利数据的实证研究

郭嘉玮, 蔡庆丰

金融市场研究. 2024, (2): 76-86.

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金融是国民经济的血脉，经济高质量发展首要在金融高质量发展，做好包括数字金融在内的“五篇大文章”是建设金融强国的重要举措。金融活，经济活，城市创新活力离不开金融高质量发展。那么，数字金融发展是否提升了城市的创新活力值得研究。本文选取我国253个城市数据为样本，研究数字金融对城市创新活力的影响。研究发现，地区数字金融会通过促进地区金融资源配置、优化产业结构和提升开放型经济发展三个渠道提升城市创新活力。进一步研究发现，地区数字金融发展能提升城市创新的数量和质量，且“质量效应”要强于“数量效应”；地区数字金融发展能有效降低城乡收入差距，即能抑制贫富分化，促进共同富裕。

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“ 兼相爱则治”：亚太地区数字经贸规则治理

耿楠, 全毅

金融市场研究. 2024, (2): 87-97.

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亚太地区数字经贸规则合作取得一定成效，同时面临贸易保护主义、大国博弈等挑战。美国在亚太地区推动构建跨境数据流动、数字知识产权、数字产品非歧视性待遇、电子传输关税和国内数字税、跨境隐私规则等领域的规则构建，并试图重新主导亚太地区经贸规则治理。美式模板提高了区域数字治理的标准，但其鼓动阵营对抗、搞排他性的“小圈子”等做法严重干扰了亚太数字规则合作。为此，中国应制定国内数字战略和规则、坚持多边主义和包容性的原则、积极参与高标准数字经贸谈判，推动能力建设和经验分享，并形成数字贸易规则的中国模版。

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除旧疾，解新忧：国际主权债务风险化解

白晓柯

金融市场研究. 2024, (2): 98-110.

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地方政府债务问题牵扯主体多，波及范围广，对宏观经济大盘影响大，受到社会各界的广泛关注，已成为当前防范化解重大风险的关键环节。2023年以来，党中央多次开会研究地方政府债务相关问题，表述从“要加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”到“有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”再到“建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结构”，债务风险化解的思路不断明晰，全面系统地化债方案呼之欲出。本文结合国际主权债务风险化解历程，针对中国债务风险实际特征，提出可供在实操中参考的化债建议。

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如何有效约束地方政府债务——基于人大预算监督视角

何振

金融市场研究. 2024, (2): 111-118.

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加强地方人大对政府债务的审查监督，是完善政府债务管理机制的重要组成部分。近年来，地方人大初步构建了审查监督政府债务的体制机制，但在债务审查监督的广度、深度、力度等方面仍存在不足。在充分借鉴美国和日本地方立法机构审查监督政府债务经验的基础上，文章从深化预算改革、增强监督力量、防范化解风险、推进风险处置等方面提出具体建议，推动构建防范化解地方政府债务风险的长效机制。

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规模企业研发投资对经济体科技创新的“头雁效应”

张光平, 柴洪峰

金融市场研究. 2024, (2): 119-124.

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大中小型科技创新企业对国家科技创新有不同程度的贡献，但由于中小型企业研发资金和市场拓展能力相对于大中型企业有限，因此中小型企业对国家总体科技创新的贡献也相对有限。本文将欧盟委员会2015年以来公布的全球2500家研发最多的科技企业研发投资作为主要经济体大中型企业研发投资，即规模企业研发投资；利用世界银行世界发展指数中各经济体研发投资占GDP比例和国际货币基金组织2023年4月公布的各经济体GDP数据计算出各经济体规模企业研发投资的境内外集中度；进而利用世贸组织公布的主要经济体年度知识产权进出口使用费计算出各主要经济体知识产权净出口金额作为经济体科技创新程度的总代表，得出大中型科技创新企业研发投资对经济体科技创新的引领作用的结论。

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这次不一样：美联储升息缩表与金融市场韧性

陆晓明

金融市场研究. 2024, (2): 125-133.

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美联储于2022年3月进入以加息为起点的本轮货币政策紧缩周期，并于同年6月开始缩减资产负债表（即量化紧缩QT）。目前，加息已接近尾声，但量化紧缩仍将继续。货币政策紧缩尤其是QT对金融市场流动性的影响存在很大的不确定性，美联储和市场参与者对这种影响的理解也很有限。然而，2015—2019年的上一轮货币政策紧缩周期，尤其是QT对市场流动性的影响，以及2019年9月发生的流动性危机，为本轮紧缩周期提供了有价值的参考。本文分析上一轮美联储货币政策紧缩周期中金融市场流动性危机的成因、影响和教训，比较两轮货币政策紧缩周期特别是QT的特点和优劣，建立一套具有关键基准的指标来评价和衡量货币政策紧缩环境下的市场流动性，并利用这些指标来探讨本轮紧缩周期对市场流动性的影响，同时预测未来走势。

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公共养老金精算平衡：来自加拿大养老金改革的案例研究

周文渊

金融市场研究. 2024, (2): 134-139.

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审视1995年以来近三十年加拿大公共养老金体系的运行过程，加拿大公共养老金制度成功的核心因素，一是快速提高基金积累有利于保持公共养老金体系的代际公平，不将高额的债务压力留给后代；二是快速积累形成的资金池通过良好的资产配置和运作，提高投资收益率，能够弥补公共养老金收支现金流缺口，极大改善公共养老金的财务可持续性。快速补足公共养老金规模同时通过委托独立机构运营提高资产收益率，能够明显改善公共养老金的精算平衡，中国的长期经济增长已积累起规模可观的国有资产，加快划转国有资产进入公共养老基金运作值得期待。

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2024年, 总第0期, 第2期　刊出日期：2024-02-25

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